Interview mit Lacy Hunt unten "word-übersetzt"

Leicht von mir gekürzt, um das Zeichenlimit einzuhalten!

Saludos

el mar

Erik:
Dr. Hunt, für diese neueren Zuhörer, bitte wiederholen Sie kurz die Kernthese Ihrer Sicht auf die Zinssätze und warum wir dort sind, wo wir heute sind.
Dr. Hunt: Nun, wir haben das Jahr 2019 in einem sehr anfälligen Zustand abgeschlossen, sowohl im Inland als auch weltweit. Die Vereinigten Staaten und die Welt, die unter einem massiven Schuldenüberhang leiden, waren seit August letzten Jahres nur um 1 % jährlich gewachsen. Die Investitionsausgaben sind im vergangenen Jahr nicht gewachsen.
Die Weltwirtschaft war sogar viel schwächer. Deutschland, Italien, Japan, eine Reihe anderer Länder rund um den Globus befanden sich entweder in Rezessionen oder Quasi-Rezessionen.
Vielleicht ist der beste Indikator, was mit dem Volumen des Welthandels im letzten Jahr passiert ist ein sehr kritischer Indikator. In der Regel wächst der Welthandel etwa 5 % pro Jahr oder etwa doppelt so stark wie die Steigerungsrate des BIP.
Im vergangenen Jahr ging das Welthandelsvolumen um rund 0,5% zurück. Das ist erst der dritte Rückgang seit 1980. Und die beiden anderen befanden sich in den tiefen Rezessionen von 1982 und 2009.
So kamen wir in einem sehr schwachen Zustand ins Jahr 2020. Und dann hatten wir das Coronavirus. Und wir erleben jetzt eine Rezession, als sei sie die schlimmste seit 1945, vorausgesetzt, das Virus ist rechtzeitig für eine Wiederaufnahme der normalen Aktivitäten bis Ende des Jahres eingedämmt.
Es wird eine gewisse Erholung des BIP geben, aber im vierten Quartal, vielleicht in der zweiten Hälfte des dritten Quartals.
Aber selbst unter dieser Annahme werden wir das Jahr 2020 mit einer massiven Produktionslücke schließen. In der Tat eine beispiellose Produktionslücke.
Und angesichts der Schwächen der Wirtschaft und der Unfähigkeit, viel Wachstum zu erzielen, werden wir aus der Rezession herausbrechen. Und es wird sechs bis sieben Jahre dauern, vielleicht sogar noch länger, um die Produktionslücke wieder so zu machen, wie sie Ende letzten Jahres war.
Und so wird diese Rezession tatsächlich zu einer Deflation führen. Und dieses Ergebnis ist, dass wir die Zinsen auf null Grenzen drücken werden. Und sie werden dort für eine beträchtliche Zeit feststecken.
Das ist eine Zusammenfassung meiner aktuellen Ansichten.
Erik: Ich möchte den letzten Teil von dem, was Sie gesagt haben, aufgreifen, weil Sie einfach bemerkenswert genau waren, solange ich Sie interviewt habe, wenn sie sagten, schauen Sie, einige Leute sagten, dass die Treasury-Zinssätze nie unter 3% und dann 2% und dann 1% gehen würden.
Sie haben sehr konsequent gesagt, hey, sie werden wegen dieses Schuldenüberhangs niedriger. Die Grundlagen sind einfach zu stark.
Nun, jetzt sind wir an dieser Nullgrenze.
Inwieweit ist die Null-Untergrenze also wirklich eine Grenze? Und inwieweit ist es nur eine Zahl auf dem Weg zu Negativzinsen?
Dr. Lacy: Nun, es gibt eine Einschränkung der Nullgrenze. Und es ist der Tagessatz, über den die Fed die Kontrolle hat. Solange die Fed den Leitzins bei Null oder leicht positiv hält, was wir derzeit erleben, dann wird sich der Rest der Kurve nur auf der Nullgrenze halten
Die Kurve wird sehr, sehr flach sein.
Nun ist die Frage, ob die Federal Reserve den Tagesgeldsatz nehmen könnte, fraglich. Ich kenne die Federal Reserve Acts ein wenig. Ich habe sie studiert.
Als Student war die Währungsökonomie eines meiner Felder und ich bin als Ökonom in den frühen Jahren meiner Karriere, in den Tagen, als William McChesney Martin und Arthur Burns Vorsitzender der Fed waren, über die Clogs im Federal Reserve System auf dem Laufenden geblieben.
Und meiner Meinung nach ist es nicht klar, dass die Fed befugt ist, den Tagesgeldsatz ins Negative zu bringen.
Und wenn man sich die Aussagen anschaut, die frühere und aktuelle Vorsitzende der Fed gemacht haben, dann ist klar, dass es dort eine gespaltene Meinung gibt. Präsident Bernanke glaubt, dass die Fed über diese Fähigkeit verfügt. Janet Yellen und der derzeitige Vorsitzende Powell glauben nicht, dass die Fed die Autorität hat.
Es ist eindeutig ein trübes Gebiet.
Es könnte möglich sein, dass die Fed behauptet, dass es eine Servicekosten für die Einlagen gibt, die die Banken bei der Fed haben. Natürlich handelt es sich um elektronische Einlagen, aber sie könnten vielleicht behaupten, dass sie ihre Gemeinkosten diesen elektronischen Einlagen zuweisen und den Banken eine Servicegebühr von 25 oder 50 Basispunkten berechnen müssen.
Die Banken würden das wahrscheinlich bestreiten. Ich weiß nicht, wie die Gerichte persönlich entscheiden würden. Das ist eine rechtliche Frage.
Der Grund, warum sie es bestreiten würden, ist, dass die Banken zunächst einmal nicht in guter Verfassung sind. Und ihre Kapitalposition wird durch die Ereignisse erheblich untergraben. Und sie müssten diese Verwahrungsgebühr oder Servicegebühr an die Fed zahlen.
Und so ist es nicht klar.
Aber sagen wir, dass die Fed in der Lage war, den Leitzins auf negatives Terrain zu bringen. Dann denke ich, dass Sie einen guten Teil der Kurve auch in negatives Terrain sehen würden.
Und der Hauptmotivationsfaktor dabei ist der entscheidende Determinant der langfristigen Treasury-Renditen, die Fisher-Gleichung, eine Säule der Makroökonomie, die besagt, dass die längerfristigen Anleiherenditen dem realen Zinssatz plus erwarteter Inflation entsprechen. Die reale Rate sinkt nun seit 20 Jahren, da sich das Wachstum unterdurchschnittlich entwickelt hat. Sie wird weiter sinken.
Und da wir in eine Deflation gehen, werden sich auch die Inflationserwartungen nach unten bewegen. Und so werden wir einen Kummulierung entlang oder nahe an der Nullgrenze erleben.
Und wir werden die Nullgrenze durchdringen, wenn die Federal Reserve dazu in der Lage ist und entscheidet, dass sie bereit ist, einen Kampf mit den Bankern über ihre Fähigkeit, dies zu tun, zu führen.
Erik: In unseren letzten Interviews hatten wir deutlich positive Zinsen. Sie haben ein sehr starkes und überzeugendes Argument vorgebracht, dass sie sich nach unten bewegen würden. Und das führte zu dem Schluss, dass das Dauerrisiko der Handel war. So profitierten viele Menschen von der Preisaufwertung bei länger datierten Treasury-Wertpapieren, als Folge Ihrer Ratschläge.
Jetzt klingt es, als ob wir nicht wirklich sagen, dass der Trend ist, zu wesentlich niedrigeren Raten zu bewegen. Du sagst, es geht auf Null und bleibt dort.
Ist das also wahrscheinlich kein Argument für das Dauerrisiko? Was machen Sie als Investor in diesem Umfeld?
Dr. Hunt: Nun, das ist eine sehr gute Frage. Die langen Treasuries liegen also um die 1,25-Stufe und schwanken von Tag zu Tag ziemlich heftig. Ich denke, wir werden so etwas wie eine Deflationsrate von etwa 2% erreichen.
Lassen Sie mich das erklären.
Die drei schlimmsten Rezessionen der Nachkriegszeit senkten die Inflationsrate um rund 430 Basispunkte. Aber wir beginnen mit einer Inflationsrate von 1,7%. Wir werden also in eine Deflation, eine milde Deflation gehen.
Die Tendenz wird also sein, die längeren Zinsen weiter nach unten zu drücken. Und natürlich werden sie in die strukturelle Zurückhaltung der dortgegebenen Fed-Maßnahmen eingreifen, was den Tagesgeldsatz betrifft.
Aber wenn wir in den nächsten Jahren auf 50 Basispunkte von hier auf die lange Anleihe sinken würden, dann wäre das ein Kapitalgewinn von mehr als 20 %. Außerdem erhalten Sie den Gutschein.
Und in einem deflationären Umfeld gibt es einen weiteren Kicker: Wenn Sie heute einen Dollar investieren und die Inflationsrate um 2% sinkt, dann werden Sie am Ende des Jahres in Kaufkraft-Dollar zurückgezahlt, die 1,02 Dollar wert sind.
Nun werden die Zinssätze des Schatzamtes etwas weiter sinken. Aber in der Deflation werden die kritischen privaten Kreditzinsen wahrscheinlich nicht sinken. Und Deflation, Sie werden einen Rückgang der Löhne sehen, etwas, das wir schon lange nicht mehr erlebt haben. Die Risikoprämie für Hypotheken und Unternehmensanleihen wird steigen. Und so werden die Treasury-Renditen das sogenannte Spread-Produkt übertreffen.
Das Streuprodukt wird nicht gut. So geschehen in Japan in den letzten 30 Jahren. So geschehen in der Großen Depression. Es ist sehr, sehr schwierig für Kreditnehmer, die Rentabilität aufrechtzuerhalten und die Margen aufrechtzuerhalten, wenn Sie sogar ein mildes Maß an Deflation haben, wie wir es uns ansehen.
Erik: Nun, Herr Dr. Hunt, Sie haben gerade ein ausgezeichnetes Argument für Deflation vorgebracht. Ich stimme Ihnen zu.
Ich denke, die Rezession mit dem Coronavirus wird länger andauern, als einige Leute scheinbar annehmen. Aber gleichzeitig war die Reaktion der Regierung darauf gerade einmal so beispiellos wie die geldpolitischen und fiskalischen Impulse in der Melodie, buchstäblich scheint es, als ob es für eine Weile dort war, dass es jede Woche war, dass ein weiteres Konjunkturpaket in Höhe von 2 Billionen Dollar in Betracht gezogen wurde. Ein paar Billionen hier, ein paar Billionen dort. Bevor Sie es wissen, sprechen Sie über echtes Geld.
Überwindet all diese Reaktion der Regierung irgendwann diese Deflation oder verändert sie und schafft sie eine Stagflation? Oder wie sehen Sie die Ergebnisse der Reaktion der Regierung darauf, die Ihre These beeinflusst?
Dr. Hunt: Denken Sie daran, Schulden sind eine Erhöhung der laufenden Ausgaben im Austausch für einen Rückgang der zukünftigen Ausgaben, es sei denn, Sie generieren eine Einkommensquelle, um den Kapitalbetrag und die Zinsen zurückzuzahlen. Und wir leihen uns astronomische Summen.
Aber die Mittel werden den täglichen Lebensunterhalt der Menschen aufrecht erhalten, um Lebensmittel auf den Tisch zu legen, ihre Miete zu bezahlen. Eine humane Tätigkeit, politisch populär. Aber es wird keine Einkommensquelle generieren, um Prinzip und Zinsen zurückzuzahlen.
Und einer der wichtigsten Punkte, die ich für eine lange Zeit gemacht habe, ist, dass, wenn Sie die Produktionsfunktion der Wirtschaft nutzen, was die Schulden tun, ist, dass sie sinkende Renditen auslöst. Und die Produktionsfunktion, das BIP wird durch Technologie bestimmt, die mit den drei Faktoren der Produktion interagiert: Boden, Arbeit und Kapital.
Und die Produktionsfunktion besagt, dass, wenn Sie beginnen, einen der Faktoren der Produktion zu überverwenden, sagen wir, geliehenes Kapital, zunächst das BIP steigen wird. Aber, weiterhin über den gleichen Faktor der Produktion zu machen, das BIP-Niveau aus. Und eine weitere Übernutzung führt zu einem Rückgang des BIP.
Mit anderen Worten, die Übernutzung von Schulden löst eine nichtlineare Reaktion aus. Erst das BIP aufsteigen, flach, dann nach unten.
Und wenn die Wachstumsrate sinkt, dann zieht das die Inflationsrate nach unten. Das ist es, was klar erklärt, was passiert ist.
Ende letzten Jahres betrug die Staatsverschuldung 107 % des BIP, was ein Rekordwert war. Die drei Gesetzesentwürfe, die erst vor kurzem verabschiedet wurden – der Family First Act, der CARES Act und dann der Gesetzentwurf, der gestern verabschiedet wurde und der zusätzliche 400 Milliarden Dollar für den Lohnschutzplan vorsieht – machen etwa 16 % des BIP aus, basierend auf dem BIP des letzten Jahres.
Aber natürlich sinkt das BIP.
Und darüber hinaus steigen die Sozialversicherungszahlungen, die Arbeitslosenzahlungen ebenfalls. Und die Einkommensteuereinnahmen gehen zurück, sowohl im Unternehmen als auch im Persönlichen.
Und so wird die öffentliche Schuldenquote bis Ende des Jahres oder Anfang nächsten Jahres etwa 125-130% betragen.
Lassen Sie mich nun erklären, wie abnehmende Renditen funktionieren. Es gibt eine große Anzahl von ökonometrischen Studien, die darauf hindeuten, dass, wenn die Staatsverschuldung etwa 50 % des BIP erreicht, ein schädlicher Effekt auf das BIP entsteht.
Und wenn es auf 60% geht, ist der Effekt intensiver. Es gibt einen größeren Wachstumsverlust gegen Trend bei 70%. Mit einer Schuldenverschuldung von 90 % beim BIP verliert eine Volkswirtschaft etwa ein Drittel ihrer Wachstumsrate gegen den Trend.
Wir betreten Gebiete, die wir noch nie zuvor waren. Aber sinkende Renditen sind am Werk.
Und so werden die Programme, obwohl sie populär und sicherlich von einem humanen Standpunkt aus verständlich sind, die Wirtschaft belasten. Und das Endergebnis ist, dass es in Zukunft ein sehr schlechtes Wirtschaftswachstum hervorbringen wird. Und das wird die Inflationsrate nach unten treiben, nicht nach oben.
Das ist der Weg, den Japan in den letzten 30 Jahren eingeschlagen hat. Die Staatsverschuldung ist von 60 % auf 225 % gewachsen. Und es wurde auch mit allen Arten von geldpolitischen Manipulationen kombiniert. Und die japanische Wirtschaft ist zunehmend schwächer geworden.
Und das ist der Weg, den wir gehen.
Das ist also wirklich kein Stimulus. Es bringt uns durch. Es hilft den Menschen. Es ist wahrscheinlich notwendig, absolut notwendig. Aber es wird das Wachstum für einen sehr, sehr langen Zeitraum verzögern.
Erik: Lassen Sie uns ein wenig mehr über die Auswirkungen des nationalen Schuldenüberhangs sprechen.
Sie haben gerade einige s. über Japan gesprochen. Etwas, über das ich verblüfft bin, solange ich dich interviewt habe, weißt du, du hast dieses sehr, sehr klare Argument gemacht und es hat sich immer wieder als richtig erwiesen, was, schau, das Problem hier ist, dass wir zu viele Schulden haben. Und weil die Zinsen zu hoch verschuldet sind, müssen sie superniedrig bleiben, weil es für das System einfach keine Möglichkeit gibt, die Schulden zu einem höheren Zinssatz zu bedienen.
Das ist logisch sinnvoll.
Aber irgendwann, wenn Sie an einen Punkt kommen, an dem ein Kreditnehmer zahlungsunfähig ist, werden normalerweise Zinssätze oder Renditen dramatisch steigen, weil der Markt erkennt, dass es für diesen Kreditnehmer mathematisch unmöglich ist, die Schulden jemals zu bedienen.
Ich muss also glauben, dass, anstatt von 25 Billionen Dollar Staatsverschuldung zu sprechen, wenn wir über 500 Billionen Dollar Staatsverschuldung bei unserem derzeitigen BIP sprechen würden, der Markt zu dem Schluss kommen würde, okay, Schatzpapier ist wertlos, weil es keine Möglichkeit gibt, es zu bedienen. Und die Renditen würden steigen.
Gibt es also eine Schwelle oder ein Ereignis? Woher wissen Sie, wann Sie auf den Punkt kommen?
Dr. Hunt: Nein, es gibt keine Schwelle. Mit anderen Worten, Sie werden weiterhin die rechte Seite der elliptischen Beziehung unterdrücken, die das Gesetz der abnehmenden Renditen ist. Mehr ist nicht mehr. Es ist weniger. Die Wirtschaftstätigkeit wird zunehmend schwächer werden.
Lassen Sie mich hier nur ein paar Punkte ansprechen.
Eines der wichtigsten Konzepte in der Ökonomie ist der kreisförmige Fluss, der besagt, dass das, was wir produzieren, gleich ist, was wir ausgeben, gleich dem, was wir verdienen. Jeder akzeptiert das.
Aber aus dem kreisförmigen Fluss gibt es bestimmte platinfeste Sätze, die halten. Und einer von ihnen ist, dass physische Investitionen gleich Sparen aus Dem Ertrag sein müssen. Und die Ersparnis aus dem Einkommen hat drei Komponenten: Privat, Staat und Ausland.
Okay. So, als wir 2019 abgeschlossen haben, betrug die nettonationale Ersparnis in Prozent des Nettonationaleinkommens nur 2 %. Historisch laufen wir 6,5%.
Nun, diese 2 % setzten sich aus privaten Ersparnissen von 8,4 % und einer staatlichen Ersparnis von 6,4 % zusammen. Aber die Regierung spart nicht, wir werden ein Defizit von mehr als 4 Billionen Dollar haben, im Vergleich zu etwas mehr als einer Billion Dollar im letzten Jahr.
Die Nettoersparnis der Nationalen Inseis wird daher auf minus 12 oder 14 % steigen.
Nun wird die private Sparquote wahrscheinlich steigen. Ich denke, die Menschen werden zu dem Schluss kommen, dass sie nicht so eng arbeiten können wie in der Vergangenheit, dass sie über Regentagemittel verfügen müssen. Wir werden eine gewisse Erhöhung der privaten Sparquote sehen.
Aber wir werden eine Netto-Nationale Ersparnis von 10 bis 15 % haben. was bedeutet, dass es keine physischen Investitionen geben kann. Es gibt keine Ressourcen.
Und ohne physische Investitionen kann man das BIP nicht erhöhen. Man kann den Lebensstandard nicht erhöhen. Die Schulden werden Sie nur schwächer und schwächer und schwächer machen.
Und eines der Probleme besteht darin, dass sich eines der anderen Elemente der Produktionsfunktion verschlechtert hat, da Europa, die Vereinigten Staaten, China und Japan diese Schuldenpolitik in den letzten 30 Jahren verfolgt haben. Und das ist die Demografie.
Im vergangenen Jahr war das weltweite Bevölkerungswachstum mit etwa 1,2 % das langsamste seit etwa einem Dreivierteljahrhundert. In den Vereinigten Staaten betrug das Bevölkerungswachstum im vergangenen Jahr 0,48 %, was ironischerweise das niedrigste seit 1918, dem Jahr der Spanischen Grippe, war.
Aber in Europa betrug das Bevölkerungswachstum nur 0,2 %. Die Bevölkerung war (wir werden es nennen) Null in China. Sie ging sogar leicht zurück. Und in Japan war der Rückgang noch größer.
Aber natürlich wird sich die Demografie in diesem Jahr weiter verschlechtern.
Wenn man sich also die Produktionsfunktion anschaut, hat die öffentliche und private nichtfinanzielle Verschuldung aufgrund des Schuldenüberhangs zum Abschluss 2019 nur 40 Cent des BIP-Wachstums pro Dollar Schulden generiert. In Europa war es in den hohen 30er Bereich. In China war es in den niedrigen 30er Bereich. In Japan lag er im Mittleren-20-Cent-Bereich.
Innerhalb von 12 Monaten, mehr oder weniger, wird die Zahl der Vereinigten Staaten 25 Cent betragen, gegenüber 40. Aber in Europa, Japan und China wird es noch größere Einbrüche geben. Die Chinesen haben in diesem Jahr ein Programm im Wert von 5 Billionen Dollar auf die Lange 2 Billionen Dollar gewillt. Massive. Und sie unterliegen sinkenden Renditen.
Jeder hat eine Produktionsfunktion. Es spielt keine Rolle, ob Sie Befehl und Kontrolle sind oder nicht. Wenn Sie diesen Produktionsfaktor überverwenden, haben Sie es mit einer nichtlinearen Beziehung zu tun. Und viele Leute wollen sich nicht damit auseinandersetzen. Sie denken, dass dies Eine Buchhaltung ist. Es ist nicht.
Wirtschaft ist keine Buchführung.
Und so kennen wir zwei der Elemente der Produktionsfunktion: Das Grenzeinnahmenprodukt der Schulden ist auf niedrigem Niveau und es geht nach unten, und die Demografie ist auf niedrigem Niveau und sie gehen niedriger.
Und wenn wir daraus herauskommen, wird es eine aufgestaute Nachfrageerholung geben. Aber die großen Volkswirtschaften der Welt werden sehr schwer unter Druck geraten, um sogar eine reale Wachstumsrate von 1 % pro Kopf zu erzielen.
Die Produktionsfunktion funktioniert also nicht für uns. Und der Mangel an Ersparnissen zur Finanzierung von Investitionen funktioniert für uns nicht.
Und ironischerweise gab es im Laufe der Jahre einige ziemlich kluge Köpfe, die sich mit dem Verschuldungsproblem befasst haben.
Einer der ersten war der große David Hume, der 1752 schrieb.
Und das sagt er. Er sagt, wenn ein Staat alle seine zukünftigen Einnahmen verpfändet hat, verfällt der Staat aus Notwendigkeit in Ohnmacht. Und heute wissen wir, dass es sinkende Renditen und eine Unzulänglichkeit der Ersparnis auslöst, um physische Investitionen zu generieren.
Meiner Meinung nach gibt es also kein Niveau.
Und wenn die Politiker die Idee verfolgen, dass wir 4 Billionen Dollar versuchen sollten, wenn 2 Billionen Dollar nicht funktionieren. Und wenn 4 Billionen Dollar nicht funktionieren, sollten wir 8 Billionen Dollar oder 10 Billionen Dollar oder 12 Billionen Dollar versuchen. Dann arbeiten sie in einer linearen Welt und sie versuchen, die Realität zu ignorieren, dass wir nicht-lineare Beziehungen haben, die durch die Produktionsfunktion kommen.
Mehr ist nicht mehr. Es ist weniger, Erik.
Erik: Ich denke, dass Sie absolut brillant sind, Dr. Hunt. Und ich denke, dass Ihr Verweis auf Hume auch brillant ist. Die Sache ist, Politiker hören nicht auf die brillanten Ökonomen wie Sie. Sie hören zu, wer ihnen etwas gibt, was sie den Wählern sagen können, dass sie hören wollen.
Und es scheint mir, dass es im Moment wie der Widerstand scheint, der gegen die moderne Geldtheorie existierte und einfach eine Menge Staatsausgaben monetarisierte, dass der Widerstand, selbst von der politischen Rechten, in dieser Coronavirus-Krise zu schwinden scheint.
Wir sind auf den Punkt gekommen – war es Nixon, der sagte, wir sind jetzt alle Keynesianer? Es scheint, als ob wir in diesem Coronavirus alle sind – nicht Sie und ich, sondern die Politiker, sicherlich – sind jetzt alle MMT-er.Modern MoneyTheorie
Dr. Hunt: Nun, wir haben MMT noch nicht übernommen. Die Befürworter erheben jetzt ihre Stimme. Aber wir haben es nicht getan. Das Federal Reserve Act ist sehr explizit. Die Verfasser des Gesetzes von 1913, sondern auch der kritischeren Gesetzgebung, die in den 30er Jahren verabschiedet wurde, wollten der Federal Reserve weitreichende Befugnisse zur Kreditvergabe und zur Bereitstellung von Liquidität geben.
Aber sie gaben der Federal Reserve nicht die Möglichkeit, Geld auszugeben.
Heute, wenn die Fed Regierung und Agentur und andere Wertpapiere kauft, wenn diese Transaktion abläuft, ist das Nettoergebnis, dass die Verkäufer der Staatsanleihen eine Laufzeit von Wertpapieren aufgeben, die eine durchschnittliche Lebensdauer von etwa sieben Jahren haben. Und am Ende der Transaktion steigen die Banken und ihre Bestände an Tagesgeld einlagen bei der Federal Reserve.
Mit anderen Worten, es ist nur eine Verringerung der durchschnittlichen Laufzeit der Staatsschulden, die vom privaten Sektor gehalten werden.
Jetzt können die Banken die Reserven nutzen. Und viele Menschen gehen davon aus, dass sie es tun werden. Aber diese Annahme ist nicht stichhaltig. Denn die Banken müssen, um die Reserven zu nutzen, das Kapital in Gefahr bringen. Und sie müssen in der Lage sein, eine Einschätzung zu treffen, ob sie die Risikoprämie decken. Mit anderen Worten, die Wahrscheinlichkeit eines Zahlungsausfalls.
Und die Banken sind sehr geschwächt. Und darüber hinaus wird diese flache Renditekurve die Rentabilität der Banken weiter untergraben.
Und außerdem müssen die Banken nicht nur Kredite attraktiv machen. Die Kreditnehmer müssen auch bereit sein, ihr Kapital aufs Spiel zu setzen.
Und sie müssen in der Lage sein, zu berechnen, dass die Mittel gewinnbringend eingesetzt werden können, was immer schwieriger wird, wenn wir sogar in ein mildes deflationäres Umfeld gehen.
Nun, ich würde ihnen empfehlen, sich das Webinar anzuhören, das Der Vorsitzende Powell dort Anfang April gegeben hat, als sie die letzte Runde von Maßnahmen ergriffen haben, um auf Kreditbasis verschiedene Komponenten des Marktes für festverzinsliche Wertpapiere zu erleichtern. Und Powell machte sehr deutlich, dass die Federal Reserve die Befugnis hat, Kredite zu vergeben, aber sie hat nicht die Macht, Geld auszugeben.
Dazu muss das Federal Reserve Act umgeschrieben werden. Nun, das könnte getan werden. Und vielleicht gehen wir in diese Richtung.
Und es ist wichtig zu beachten, dass die Bank of England, erst vor kurzem, in diesem Monat, den Rubikon überquert hat. Und die Bank of England machte einen direkten Vorschuss auf das britische Finanzministerium von etwa einer halben Billion Dollar. Nun sagten sie, es sei vorübergehend. Und wir hoffen auf jeden Fall, dass dies der Fall ist.
Aber die US-Notenbank hat diese Autorität nicht.
Der Hauptautor der Revision des Federal Reserve Act war ein Politiker aus Virginia namens Carter Glass. Und Sie kennen vielleicht diesen Namen. Er war auch Autor des Glass-Steagall Act. Und er ging zu den beiden führenden Geldtheoreten der zeit, Irving Fisher aus Yale und Charles Whittlesey von der Wharton School.
Und er sagte, wie konstruieren wir das Federal Reserve Act, damit die Fed Liquiditätsbefugnisse hat, aber nicht die Macht, Geld auszugeben? Wir wollen nicht, dass die Federal Reserve das Land in eine Bananenrepublik verwandelt. Und wenn man der Federal Reserve diese Fähigkeit gibt, dann würde die Inflationsrate an Fahrt aufnehmen.
Aber leider würde die Inflationsrate sehr schnell steigen und Greshams Gesetz ausgelöst werden: Das schlechte Geld verjagt das gute Geld. Die Menschen würden keine Papiere halten wollen. Sie werden versuchen, ihre Papierbestände in Waren umzuwandeln, die entweder verbraucht werden können oder gegen andere Rohstoffe gehandelt werden können, die sie benötigen könnten. Sie erzwingen eine Rückkehr zum Tauschhandel.
Und in diesem Fall würden wir das Leben aller elend machen.
Mit anderen Worten, um den Weg zu gehen, der Federal Reserve die Möglichkeit zu geben, Geld auszugeben, würden Sie das System im Grunde zerstören, indem Sie versuchen, das System zu retten.
Erik: Dr. Hunt, Sie machen hervorragende Punkte. Aber ich möchte nur ein wenig zurückdrängen, weil das Federal Reserve Act sehr, sehr klar ist, dass er besagt, dass die Federal Reserve nur Schuldverschreibungen kaufen kann, die von der US-Regierungsbehörde gestützt werden.
Und erst vor kurzem haben sie buchstäblich umgedeutet, dass wir, wenn wir dieses kleine Zweckfahrzeug dazwischen stellen und so tun, als sei das Finanzministerium an dieser Transaktion beteiligt, Junk-Bonds – buchstäblich Junk-Bonds, den ETF voller Junk-Bonds – eine Art Staatssicherheit nennen können. Und wir werden die Federal Reserve nutzen, um den Markt für Junk-Bonds buchstäblich zu retten. Was geschehen ist.
Es scheint mir also, als befänden wir uns in einem politischen Klima, in dem, wie Sie es nennen wollen, eine lockere Auslegung des Federal Reserve Act durch die Regulierungsbehörden toleriert wird. Niemand stellt das jetzt vor Gericht in Frage.
Ist es also nicht wahr, dass sie effektiv Geld ausgeben, um den Junk-Bond-Markt zu retten, und nur so tun, als seien Junk-Bonds Staatsanleihen, weil sie diesen kleinen Zweckfahrzeugmechanismus geschaffen haben, der mir so scheint, als würden sie nur versuchen, die Absicht des Gesetzes zu untergraben?
Dr. Hunt: Nun, sie stellen Liquiditätsfinanzierungen für Bereitsbegebene Schulden zur Verfügung. Sie stellen keine zusätzlichen Mittel für neue Schulden bereit.
Die Tatsache, dass sie das Gesetz der Federal Reserve ausdehnen, ändert nichts daran, dass dies keinen Gelddruck darstellt. Aber es gibt einen großen wirtschaftlichen Effekt.
Die Unternehmen, die die Hilfe der Fed suchen, tun dies, weil sie nicht auf den Schock des Systems vorbereitet waren. Der Unternehmenssektor war massiv überschuldet. Tatsächlich war sie Ende letzten Jahres überschuldeter als zu irgendeinem Zeitpunkt in unserer Geschichte.
Und einer der Gründe, warum sie so überschuldet waren, ist, dass die Unternehmensgewinne, wie wir 2019 abgeschlossen haben, im Wesentlichen gegenüber 2012 unverändert blieben und leicht unter dem Höchststand von 2014 lagen. Und das sind nach Gewinnen, die von einer erheblichen Senkung der Körperschaftssteuer profitiert haben.
Und so die Wirkung der Hilfe für diese Leute auf die nahe Zeit, es behält ihre Lebensfähigkeit. Aber es gibt einen wirtschaftlichen Ausgleich. Es bedeutet, dass knappes Kapital absorbiert wird, um Zombie-Unternehmen oder gescheiterte Unternehmen zu erhalten. Und das erhöht die Fehlallokation des Kapitals.
Und letztendlich (wie ich Ihnen gesagt habe), ist die Rolle der Fed für physische Investitionen irrelevant. Man muss aus dem Einkommen sparen. Und wir haben keine Ersparnisse aus dem Einkommen. Wir werden Netto-Negativeinsparungen haben.
Das Handeln der Fed ist also im Grunde eine eigenständige Bewegung. Und die Art und Weise, wie Sie in der Lage sein werden, dies zu überprüfen, ist, dass wir massive Rückgänge in der Geschwindigkeit des Geldes sehen werden.
Die Vermutung ist, dass, wenn die Fed in der Lage ist, die Geldmenge zu erhöhen, sie wichtige Einflüsse auf die Wirtschaftstätigkeit und die Inflationsrate haben wird. Aber das BIP wird durch Geld und Geschwindigkeit bestimmt.
Jetzt ist die Geschwindigkeit eine sehr komplexe Variable. Da sind viele Dinge am Werk. Aber das wichtigste davon ist das Grenzeinnahmenprodukt der Schulden.
Und da das Grenzeinnahmenprodukt der Schulden seit Ende der 1990er Jahre gesunken ist, ist die Geldgeschwindigkeit gesunken. Und Ende letzten Jahres lag die Geschwindigkeit bei etwa 1,42 gegenüber fast 2,2 im Jahr 1997 – fast eine gerade Linie nach unten. Es gab ein paar Kämpfe nach oben.
Und wenn die Daten für das erste Quartal eintrifft, denke ich, dass die Geschwindigkeit auf 1,32 sinken wird. Und dann haben wir im zweiten Quartal einen weiteren massiven Rückgang.
Damit die Geschwindigkeit des Geldes steigt, wird die Erhöhung des Geldes, das die Fed kurzfristig zu entwickeln vermag, nur dann rentabel sein, wenn sie einen Einkommensstrom generiert, um Kapital und Zinsen zurückzuzahlen.
Und diese Art der Kreditvergabe wird dies nicht tun, aus den Gründen, die ich gerade erklärt habe. Und die Geschwindigkeit des Geldes wird sinken.
Und das wird ein schwächeres Wachstum und eine schwächere Wirtschaftstätigkeit inmitten eines hohen Geldangebotswachstums einleiten. Und die Inflationsrate wird trotz allem auch ins Negative gehen.
Erik: Lassen Sie uns mehr darüber sprechen, wie sich das in den nächsten Jahren abspielt. Weil es mir scheint, dass die Coronavirus-Krise zu vielen Und-Unterkünften führen wird, sowohl in der Geldpolitik als auch in der Fiskalpolitik, bei den Haushaltsausgaben usw.
Nun haben viele Kritiker gesagt, dass sie denken, dass dies zu einer auslaufenden Inflation führen wird.
Sie führen ein sehr gutes Argument dafür, warum es nicht zu einer ausdematorenden Inflation führen wird, weil die Dynamik stärker ist. Wenn Sie Recht haben, würde ich sagen, dass das einfach mehr Munition für die Leute gibt, die viel mehr von dem tun wollen, was Sie als kontraproduktiven Stimulus beschrieben haben, Stimulus, der nicht wirklich Stimulus ist.
Es scheint mir, dass, obwohl Sie und ich zustimmen, dass es eine schlechte Idee ist, was wir wirklich sprechen, ist ein Setup hier, das den Befürwortern dieser Politik Munition geben wird. Schauen Sie, es hat nicht zu einer ausdematonen Inflation geführt. Wir sollten einfach weiter mehr davon machen. Wir sollten viel mehr bereitstellen – mehr, mehr, mehr, mehr, mehr.
Würden Sie zustimmen, dass die Politik so aufgestellt ist? Und wenn mehr, mehr, mehr, mehr, mehr passiert, was passiert dann?
Dr.Hunt: Die Politik ist so aufgebaut. Aber es sei denn – ich meine, der Anstieg der Schulden wird nicht selbst zu besserem Wachstum und Inflation führen. Wenn wir der Fed die Möglichkeit geben, Geld auszugeben, was sie jetzt nicht haben.
Das wird Inflation erzeugen, aber kein Wachstum. Und es wird das Leben aller elend machen. Und es ist möglich, dass wir in diese Richtung gehen. Ich sage nicht, dass wir das nicht wollen.
Aber ich sage Ihnen: Hyperinflation wird 99 % von uns furchtbar elend machen. Es wird ein viel schlimmeres Ergebnis als eine milde Deflation sein. Es gibt keinen Hebel der Regierung, der dieses Problem lösen kann.
Jetzt haben wir einige hervorragende Forschung, die zu diesem Thema getan wurde, vom McKinsey Global Institute, dem Think Tank von McKinsey and Associates. Und es ist ein Papier aus dem Jahr 2010. Und sie betrachteten 24 hochentwickelte Volkswirtschaften für die Zeit in der Zeit von 1900 bis 2008, die extrem überschuldet wurde. Und sie maßen den Schuldenaufbau im Panikjahr oder mehreren Panikjahren und dann die ultimative Lösung.
Und sie stellten in allen 24 Fällen fest, dass das Verschuldungsproblem durch eine längere Sparperiode gelöst werden musste. Und sie definierten die Sparpolitik als einen signifikanten Anstieg der Sparquote.
Mit anderen Worten, wenn man die Verschuldung als über die Eigenen hinaus lebt, müssen wir – um ein Verschuldungsproblem zu lösen, nicht über unsere Verhältnisse leben.
Das ist eine sehr unschöne Lösung. In dieser Hinsicht haben Sie also Recht. Weil die Menschen die Alternative nicht mögen. Und das erhöht das Risiko.
Und Sie haben Recht, wenn Sie sagen, dass wir das Federal Reserve Act ändern und die Federal Reserve Geld drucken lassen. Das ist ein echtes Risiko. Und es ist ein Risiko, dass ich extrem bewusst bin.
Aber lassen Sie mich Ihnen das sagen, wir werden alle in sehr kurzer Zeit extrem elend machen. Es gibt zahlreiche Fälle davon.

Und so ist der Gelddruck eine Möglichkeit, und sie kann ergriffen werden. Aber das Ergebnis ist sozialer Bruch und Zusammenbruch der finanziellen – die Menschen werden keine finanziellen Vermögenswerte halten wollen. Die ganze Welt wird auf den Kopf gestellt werden, Erik.
Und mit anderen Worten, zu diesem Zeitpunkt werden wir die Vereinigten Staaten zum Äquivalent einer Bananenrepublik machen.
Erik: Okay, lassen Sie uns genauer darüber sprechen, wie wir dorthin kommen. Weil ich denke, dass wir uns zunächst einmal einig sind, dass viele und viele fiskalische Ausgaben, so genannte Stimulus, keine gute Idee sind. Aber wir stimmen auch darin überein, dass die Regierungen viel mehr davon tun müssen.
Dr. Hunt: Nun, lassen Sie mich einfach etwas dort einmischen. Die Erstrundeneffekte scheinen ansprechend zu sein. Menschen in Krisenzeiten retten zu wollen. Die Leute bekommen einen Scheck. Sie finden das gut.
Das Problem ist in der Wirtschaft, dass es die unsichtbaren Auswirkungen gibt. Die Effekte der zweiten, dritten und vierten Runde. Und ich mag den Begriff "gut" oder "schlecht" nicht verwenden.
Aber es gibt ein wenig Übung, die Leute tun können. Wenn Sie die Staatsverschuldung auf einer Achse und die Long-Bond-Rendite auf der anderen Achse grafisch darstellen, und Sie tun dies für die Vereinigten Staaten, was Sie sehen werden, ist, dass es eine umgekehrte Beziehung gibt. Das ist der öffentliche Schuldenstand, der steigt, die Anleiherenditen sinken.
Und die Logik hier ist, dass Sie das Gesetz der sinkenden Renditen auslösen und Sie das Sparen auf ein schwächeres und schwächeres Niveau reduzieren, das physische Investitionen ausschließt.
Und übrigens, wenn Sie diese Übung machen, für Europa, für Japan und jetzt China, werden Sie sehen, dass umgekehrte Beziehungen halten.
Worüber wir also sprechen, ist das Verständnis der Ökonomie. Und die Wirtschaft legt nahe, dass wir, wenn wir diese Politik verfolgen, ein schwächeres Wachstum und eine niedrigere Inflation und eine längere Phase niedriger Zinsen bekommen werden. Es sei denn, die Zentralbank, die Federal Reserve, darf Geld drucken.
Und in diesem Fall werden wir die Wachstumsrate nicht um ein Jota verbessern. Tatsächlich wird sich die Wachstumsrate wahrscheinlich noch verschlimmern, weil wir einen starken Produktivitätsrückgang erlebt haben werden.
Bei extrem hoher Inflation halten die Menschen keine finanziellen Vermögenswerte. Sie verbringen Zeit damit, die finanziellen Vermögenswerte so schnell wie möglich in Rohstoffe umzuwandeln. Und dann handeln sie diese Waren mit anderen Menschen, um Dinge zu haben, die sie wollen.
Mit anderen Worten, Man muss eine doppelte Übereinstimmung von Willen haben, was extrem ineffizient ist. Und so wird die Produktivität sinken und die Wirtschaft in einen noch tieferen Sumpf verfallen, als sie es jetzt ist.
Der Gelddruck ist also die absolut schreckliche Option. Es kann jedoch verwendet werden. Und wenn dies der Fall ist, werden Sie eine Änderung in meiner Prognose sehen, absolut.
Erik: Ich möchte sicherstellen, dass ich verstehe, wo diese Unterscheidung ist. Denn was wir bisher gesagt haben, ist, dass es ein Setup gibt, damit es eine ganze Reihe mehr Ausgaben für fiskalische Anreize, Infrastrukturausgaben, was auch immer gibt.
Sie haben ein sehr gutes Argument vorgebracht, dass es sich am Anfang gut anfühlt, aber am Ende ist es nicht wirklich simulativ. Es zieht die Wirtschaft einfach weiter nach unten. Aber es ist deflationär in der Art und Weise, wie es das tut.
Es klingt wie das Schlüsselereignis – denn, wie Sie sagten, ist Hyperinflation das wirklich große Risiko. Das ist diejenige, die es nicht gibt, die Sie bekämpfen können. Der einzige Weg, es klingt so, dass Sie sehen würden, dass wir zu einer Hyperinflation kommen würden, wäre, wenn sie den Federal Reserve Act ändern und der Fed erlauben würden, Geld auszugeben, anstatt nur Vermögenswerte zu kaufen.
Dr. Hunt: Das ist richtig. Das ist der Schlüssel. Sie verstehen Ihre Makroökonomie. Das ist der entscheidende Schlüssel.
Könnte ich einfach zu etwas zurückkehren? Schauen wir uns also einige fiskalische Maßnahmen an, mit denen die Leute wirklich vertraut sind. Wir hatten 2009 einen Stimulus von 2 Billionen Dollar für schaufelfertige Projekte. Es wurde gesagt, dass dies zu einem beschleunigten Wachstum der Inflation und höheren Zinssätzen und dem Rückgang des Dollars führen würde. Und das war eine sehr, sehr populäre Ansicht.
Und außerdem war die Fed gleichzeitig in der quantitativen Lockerung engagiert. Was wir gesehen haben, ist vielleicht ein paar Viertel des verbesserten Wirtschaftswachstums. Und dann belasteten die höheren Schulden die Wirtschaftstätigkeit.
2018 gab es eine wichtige Steuersenkung. Es handelte sich um eine Steuersenkung von 3 Billionen Dollar über 10 Jahre, die mit Schulden finanziert wurde. Im Januar 2018 trat dieses Gesetz in Kraft.
Aber bis Ende Januar gab es auch eine überparteiliche – ich benutze dieses Wort "überparteiliche" – Erhöhung der Ausgaben, die im Grunde weitere 3 Billionen Dollar Schulden hinzufügte. Sie hatten also die Steuerseite und die Ausgabenseite.
Was ist also passiert? Wir erlebten etwa ein Viertel des beschleunigten Wachstums, vielleicht anderthalb Quartale. Und dann ging die Wachstumsrate zurück.
Es gibt einen sehr flüchtigen vorübergehenden Vorteil. Aber der Nutzen verblasst sehr, sehr schnell.
Und so werden diese neuen Programme, die wir jetzt übernehmen, meiner Meinung nach nicht einmal sichtbar sein. Sie werden hilfreich sein, und sie werden uns helfen, uns durchzubringen. Sie werden Menschen helfen, die aus einer Vielzahl von Gründen in schlechtem Zustand sind. Aber es wird keine Einkommensgenerierung geben, um das Kapital und die Zinsen zurückzuzahlen.
Und so wird die Wirtschaft durch diese extrem politisch populären und humanen Aktionen viel, viel schwächer sein.
Ich möchte noch einen weiteren Punkt mit Ihnen ansprechen: In Humes Papier gab er eine Empfehlung ab, dass die beste Fiskalpolitik diejenige ist, die immer Überschüsse aufweist. Und sein Argument war, dass man Überschüsse aufweist, so dass man, wenn man einen nationalen Notfall hat – und er dachte hauptsächlich an einen Krieg oder eine Art Naturkatastrophe –, über die mittelsbereiten Mittel verfügt, um das Problem zu bewältigen.
Tatsächlich folgte Adam Smith in The Wealth of NationsHumes Rat. Und im Allgemeinen folgten die Vereinigten Staaten dieser Politik, bis die keynesianische Ökonomie die Stadt übernahm.
Und wenn man an den Rat denkt, den Hume gegeben hat, dieses Genie eines Mannes, diese überragende Figur, so verhalten sich die Menschen erfolgreich. Sie laufen nicht am Rand. Sie haben einen Regentag-Fonds. Sie sind auf einen Notfall vorbereitet, so dass Sie sich nicht auf Schulden verlassen müssen, was Sie schwächer macht.
Erik: Dr. Hunt, du hast mir eine bestandene Note in Makroökonomie gegeben, also werde ich mein Glück mit Reflexivität in der Politik versuchen. Es scheint mir, dass das, was Sie hier sagen, ist, dass wir jetzt aus humanitären Gründen mit diesem Stimulus vorankommen müssen, der sich für viele Menschen gut anfühlen wird.
Die Leute, die dagegen sind, sagen, aber das Risiko ist die Inflation.
Und was Sie sagen, ist, dass sie sich in dieser Weise als falsch erweisen werden. Meiner Meinung nach gibt das einfach mehr Munition für die Menschen, die uns dazu bringen wollen, den Federal Reserve Act zu ändern, damit die Fed einfach buchstäblich Geld drucken kann. Und verbringen Sie es.
Es scheint mir also, als befänden wir uns in einem Teufelskreis, der uns führt, vielleicht bis zu den Präsidentschaftswahlen 2024, wenn sie sagen: Okay, es ist an der Zeit, die Fed einfach Geld drucken zu lassen.
Und weil wir die Steuern nicht weiter erhöhen können, wenn es keine Möglichkeit gibt, all diese verrückten Schulden, die wir haben, zu bedienen, muss die Fed Geld drucken.
Und jeder, der versucht, eine Stimme der Vernunft auszudrücken, wird heruntergefahren und gesagt, seht, ihr Leute beschweren euch seit 25 Jahren über Inflation und sagen, dass es passieren würde, selbst seit wir die erste Runde der quantitativen Lockerung im Jahr 2009 gemacht haben, haben Sie sich konsequent geirrt.
Es ist an der Zeit, die Fed Geld drucken zu lassen. Und das ist, wo das Ereignis passiert, das uns schließlich zu einem hyperinflationären Ergebnis und wirklich schlechten Folgen führt.
Wie würde ich das tun?
Dr. Hunt: Sie haben es sehr gut gemacht. Ich werde nur eine machen –
Erik: Ich glaube nicht, dass es sehr gut ist. Ich denke, es ist sehr schlecht. Ich finde es schrecklich.
Dr. Hunt: Nein, Ihre Erklärung war ausgezeichnet. Das Ergebnis ist schlecht. Damit das Federal Reserve Act überarbeitet werden kann, muss die Federal Reserve diese Rolle grundsätzlich übernehmen. Meiner Meinung nach.
Mit anderen Worten, die Federal Reserve müsste zum Kongress und zum Präsidenten gehen und sagen, dass wir modernisieren müssen, oder was auch immer ein wunderbarer Begriff Sie verwenden möchten.
Basierend auf dem Webinar, das Vorsitzender Powell in diesem Monat gegeben hat, würde ich sagen, dass Powell das nicht führen würde. Seine Amtszeit läuft aus, und wir werden einen neuen Vorsitzenden der Federal Reserve bekommen.
Aber eines der Risiken hier ist, wenn Sie das Federal Reserve Act zur Überarbeitung öffnen, dann werden wir es mit einer Vielzahl alternativer Ideen zu tun haben, die die Menschen haben. Und einige von ihnen sind wirklich seltsam. Und so würde die Öffnung des Federal Reserve Act zur Revision eine ganze Dose Würmer, unbekannte Würmer öffnen.
Und wo du hingehst, wenn das begonnen hat, ist jedermanns Vermutung.
Es könnte in Richtung Gelddruck gehen. Das ist sicherlich eine Möglichkeit, die wir kennen müssen. Aber ich denke, die Federal Reserve, Erik, muss die Rolle und die Führung übernehmen, um den Wandel durchzusetzen. Und ich sehe nicht, dass die Powell Fed das tut.
Ich mag mich da irren, aber das ist meine Lesart.